Incertidumbre, política y crisis: el caso del efectivo

El artículo de Gerhard Rösl y Franz Seitz se basa en un estudio exhaustivo de la literatura y en consideraciones teóricas, y se complementa con estudios de casos; propone un esquema de clasificación de cómo evolucionan normalmente las tenencias de efectivo cuando se enfrentan a distintos tipos de incertidumbre, separando entre demanda de efectivo nacional e internacional, así como entre saldos de transacciones y saldos de reserva de valor. Los autores se centran en las propiedades macroeconómicas estabilizadoras del efectivo y recomiendan directrices para el suministro de efectivo por parte de los bancos centrales y el sistema bancario. El análisis se complementa con cinco estudios de casos del mundo en desarrollo: Venezuela, Zimbabue, Afganistán, Irak y Libia.

El caso del efectivo nacional

En los últimos 30 años, la demanda mundial de efectivo ha aumentado sistemáticamente en épocas de incertidumbre relacionada con las crisis, independientemente de la naturaleza de éstas. Las encuestas internacionales sobre el comportamiento de pago de los residentes nacionales demuestran inequívocamente que los billetes de baja denominación y las monedas se utilizan principalmente para los pagos. Por el contrario, los billetes de mayor denominación suelen destinarse a fines no transaccionales. Por lo tanto, un análisis de los grupos de denominaciones de las monedas (billetes pequeños frente a billetes grandes) puede arrojar algo de luz sobre los motivos que subyacen al aumento de la demanda de efectivo en tiempos de incertidumbre.

El Cuadro 1 resume cómo tiende la demanda interna de efectivo nacional ante distintos tipos de incertidumbre, como medio de pago y como depósito de valor. Muestra que, en caso de catástrofe natural, la demanda transaccional de efectivo experimenta un aumento sustancial y la demanda de depósito de valor, uno perceptible; en el caso de una perturbación financiera, la tendencia se invierte, con un aumento significativo de la demanda de depósito de valor y uno modesto de la demanda transaccional. En un entorno inflacionista, hay que distinguir entre la fase inicial de aumento considerable de la inflación y el avance hacia la hiperinflación. Mientras que la demanda de efectivo aumenta primero con el aumento de la inflación para las compras diarias, la necesidad de efectivo para las transacciones y como reserva de valor suele desaparecer rápidamente, y los tenedores de dinero recurren a monedas extranjeras estables, si están disponibles (véase el Cuadro 2).

Cuadro 1. Demanda interna de efectivo nacional en tiempos de incertidumbre.

Fuente: Rösl and Seitz (2023).

El caso del efectivo extranjero

Existen pruebas de que el efectivo extranjero (principalmente USD, EUR, CHF en África y la RAE) también se enfrenta a una elevada demanda en algunas crisis. Por ejemplo, la demanda extranjera de billetes en euros aumentó considerablemente tras la quiebra de la entidad estadounidense Lehman Brothers en otoño de 2008.

En el Cuadro 2 se resume cómo afectan varios tipos de incertidumbre a la demanda interna de efectivo extranjero en los últimos 30 años. La moneda extranjera siempre sirve a los tenedores de dinero nacional como vehículo para importar estabilidad al extranjero. Puede tratarse de un medio de pago más estable que estabilice la demanda interna y la producción en los mercados locales (regionales, nacionales) de bienes y servicios, o bien ayudar a salvaguardar el ahorro interno proporcionando un depósito de valor en el extranjero.

Cuadro 2. Demanda interna de efectivo extranjero en tiempos de incertidumbre.

Fuente: Rösl and Seitz (2023)

Los autores recomiendan que los bancos centrales -además de mantener la estabilidad de precios- siempre puedan y quieran proporcionar efectivo de forma perfectamente elástica, es decir, satisfacer la demanda tanto por motivos transaccionales como de reserva de valor. Dado que la gente tiende a aumentar sus tenencias de efectivo, especialmente en tiempos de incertidumbre, tanto como medio de pago como de depósito de valor, los bancos centrales no deberían restringir sus denominaciones de billetes únicamente a las más bajas. Además, un banco central debería almacenar suficiente efectivo en sus bovedas para satisfacer la demanda inesperada durante las crisis. Los costos de producción y almacenamiento del efectivo pueden parecer innecesariamente elevados a primera vista, pero los beneficios sociales en tiempos inciertos e inestables superan inequívocamente a los costes. Por lo tanto, esos costes podrían interpretarse como una prima de seguro que la sociedad paga por acontecimientos imprevistos.

En tiempos de incertidumbre, el efectivo estabiliza permanentemente la situación general. Conduce a una economía más resistente, pero el tipo de crisis determina si este papel estabilizador lo ejerce el efectivo nacional o el extranjero. Por lo tanto, los bancos centrales deben garantizar el correcto funcionamiento del ciclo del efectivo nacional en momentos de normalidad, incluyendo el acceso y la aceptación del efectivo y una capacidad suficiente de producción y almacenamiento. Además, los bancos centrales de las monedas aceptadas internacionalmente, como el dólar estadounidense y el euro, deben estar dispuestos a satisfacer la demanda extranjera de sus monedas de forma totalmente elástica. Esto estabiliza las economías extranjeras en tiempos de turbulencias, y los ingresos por señoreaje asociados del país exportador de efectivo son bien merecidos.

Aumenta la incertidumbre mundial

Dado que el mundo se enfrenta a una compleja situación de crisis múltiples, con fenómenos meteorológicos extremos agravados por el cambio climático, crecientes conflictos geopolíticos con consecuencias globales y catástrofes naturales, ¿puede esta nueva clasificación arrojar luz sobre la futura demanda de efectivo? La incertidumbre es intrínsecamente difícil de medir, pero los investigadores han encontrado formas de calibrar su nivel. Un ejemplo es el Índice de Incertidumbre Mundial (World Uncertainty Index), que se calcula contando el uso de la palabra “incertidumbre” (o su variante) en los informes trimestrales por países de Economist Intelligence Unit, publicados para 143 países individuales (ver Gráfica 1). El índice se dispara en torno a acontecimientos importantes como la Guerra del Golfo Pérsico, la crisis de la deuda europea o la guerra de Irak. Como muestra el gráfico siguiente, el índice alcanzó un máximo histórico en 2020, en plena pandemia, y luego cayó a su nivel más bajo desde 2006. Desde entonces ha tendido al alza, y la cifra del segundo trimestre de 2023 es más del doble de la media entre 1990 y 2023.

Gráfica 1. Índice de Incertidumbre Mundial (World Uncertainty Index).

Fuente: Ahir, H, N Bloom, and D Furceri (2022), “World Uncertainty Index”, NBER Working Paper.

En consecuencia, ahora más que nunca, es esencial no sólo proteger el efectivo, sino reinventarlo para garantizar que siga siendo viable y sostenible en un futuro incierto.

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